摘要：
... 来源：市值风云
作者 | 贝壳XY
中报首亏，库存95亿，债务298亿，失血315亿。
曾以工业硅、有机硅全球产能双第一傲视群雄的“千亿硅王”（603260.SH），如今正站在聚光灯下接受审视。
7月17日，合盛硅业控股股东合盛集团宣布，拟通过协议转让方式，以43.9元/股的价格，向自然人肖秀艮转让6，000万股股份，占公司总股本的5.08%。这个转让价格与合盛硅业7月16日的收盘价48.71元/股相比，折价了近10%。
交易完成后，合盛集团将一把到手26.34亿！
（来源：合盛硅业公告20250717）
不过与之相比，合盛硅业另一位原始股东富达实业的减持动作更为“凶猛”：Choice终端显示，自公司2017年上市以来，富达实业已连续减持八年之久，累计套现超88亿元。
特别是2022-2023年的短短两年间，富达实业密集套现，累计到手超64亿！其持股比例也从上市之初的24.62%大幅降至如今的2.29%，颇有“清仓走人”的意味。
这样算下来，两大股东减持金额合计高达114亿！
两大股东频繁减持的背后，合盛硅业的市值也如同坐上了“滑滑梯”。截至7月29日午间收盘，公司市值仅剩660亿，较2021年巅峰市值已跌去四分之三。
（来源：市值风云APP）
这位昔日的“千亿硅王”究竟怎么了？
光伏寒流重创，业绩首陷亏损
就在控股股东转让股份的两天前，合盛硅业刚刚发布了今年上半年业绩预告：预计归母净利润亏损3至4亿元。
值得注意的是，这是合盛硅业自2012年公开披露业绩数据以来的首次亏损！
（来源：合盛硅业公告20250715）
但，亏损就没有一丝征兆吗？
回顾公司过往业绩，营收规模虽然一路稳步增长，2024年最高达到266.9亿。
（来源：市值风云APP）
但归母净利润却自2021年巅峰的82.2亿元，一路下滑至2024年的17.4亿元，三年时间跌幅近八成，营收与利润呈现严重背离。
2025年一季度，公司虽仍盈利，但净利润同比大跌超50%，仅剩2.6亿元。因此，二季度出现约5.6-6.6亿元的亏损，导致整体上半年转亏，其实也可以说是意料之中。
（来源：市值风云APP）
对于这份亏损，公司也给出了自己的解释：
一是下游光伏产业链需求低迷，供需阶段性失衡，带动了工业硅和多晶硅价格大幅持续下行，进而拉低了公司业绩；
二是光伏板块受停工损失和计提存货跌价准备等综合影响，拖累了公司的利润。
归根到底落脚到两个字：光伏。
（来源：合盛硅业公告20250715）
合盛硅业成立于2005年，主要产品包括工业硅、有机硅和多晶硅三大类，基本都是光伏产业链上游的重要材料，连续多年位居工业硅、有机硅领域全球产能双第一，堪称我国硅基新材料行业中业务链最完整、生产规模最大的企业之一。
2021年，光伏行业全面爆发，带动着产业链上游需求火热，工业硅市场迎来罕见行情。合盛硅业也同步迎来高光时刻，当年营收和净利增速均高达三位数，市值一度站上2，800亿。
实控人罗立国家族的身家也跟着水涨船高，以1，372亿元的高额财富位列《2021年福布斯中国内地富豪榜单》第20位，更是夺得了宁波首富之座。
（来源：《2021年福布斯中国内地富豪榜单》）
然而，光伏的高景气并未持续太久，随着业内大量新增产能释放，工业硅市场整体进入供过于求状态，价格自2022年以来持续下行。据《期货日报》报道，与2023年相比，2024年工业硅的价格中枢整体下移超2，000元/吨。
合盛硅业难逃其中，2024年工业硅售价较2023年下滑了16.36%，成为利润大幅缩水的重要导火索。
（来源：合盛硅业公告20250424）
800亿扩张酿苦果，95亿库存待消化
如果说，硅价大跌已经惨不忍睹，那库房里的近百亿存货更是雪上加霜。
2021年以来，随着光伏产业爆发，合盛硅业不甘寂寞，猛烈扩张。
据统计，2021-2023年，合盛硅业一共公布了11个扩张项目，总投资金额超过805亿元。这一数字几乎等同于公司2023年末的总资产规模，意味着其在短短三年内，就投资出去了“一个自己”的体量。
（部分投资项目）
伴随大规模投资，公司的固定资产和在建工程规模急剧膨胀。截至2024年末，这两项合计达到685亿元，较五年前（2019年末为146亿元）暴增了近5倍。
（来源：Choice终端，制图：市值风云APP）
然而，项目建设周期决定了这些产能普遍在2023年之后才陆续建成投产，而彼时光伏行业大洗牌已经开始，产品价格大幅跳水。
根据合盛硅业透露，多晶硅现货价格已经跌破行业生产成本，导致产出的5，000吨多晶硅未对外销售，而是转作自用。
（来源：合盛硅业公告20241111）
外销不利，公司生产的光伏产品大量变成了库存，截至2024年末，公司存货规模超过95亿元，同比增长33.02%，创下历史峰值，其中库存商品占据大头。
（来源：Choice终端，制图：市值风云APP）
2024年报显示，工业硅、硅橡胶、硅油、环体硅氧烷的库存量分别同比增长了144.35%、30.75%、47.94%、12.87%。
（来源：合盛硅业2024年报）
同期，公司还计提了存货跌价准备9.33亿，而当年归母净利润也就17.4亿——存货跌价的影响相当之高。
进入2025年，尽管一季度在政策驱动下光伏行业爆发了一波短暂的抢装潮，但合盛硅业的存货规模在一季度末依然高达94亿元。
更严峻的是，二季度光伏抢装潮落幕，产业链需求迅速降温，行业数据显示，6月份国内光伏新增装机量同比骤降近九成。
在需求如此疲软的背景下，公司庞大的库存消化之路变得遥遥无期。当初那近800亿的巨额投资，何时才能收回回报，已然被打上了一个巨大的问号！
（注：2025年中国光伏新增光伏装机规模，单位：MW，来源：Trend Force集邦咨询）
两年失血315亿，长短期借款298亿压顶
800亿“豪赌”的恶果，还有合盛硅业高高筑起的债台。
随着持续扩张建产能，公司的资本开支急剧攀升，2022-2023年两年投入就超过300亿元，这一数字是公司过去10年经营性现金流净额总和的2倍有余。现金流入不敷出，短短两年自由现金流合计-315.6亿元，失血极其惨烈。
（来源：Choice终端，制图：市值风云APP）
为了填上资金的大窟窿，公司不得不大额举债。截至2025年一季度末，公司长短期借款总额高达298亿元，较2020年增长逾5倍——而同期账上货币资金仅21.66亿，资金缺口巨大，有息负债率达32.8%，整体资产负债率也攀升至62.6%。
（来源：市值风云APP）
此外，合盛硅业也没少融资补血。今年2月份，公司宣布拟发行规模不超过40亿元的资产证券化项目（ABS），旨在盘活存量资产、优化债务结构以及拓宽融资渠道。
（来源：合盛硅业公告20250212）
更早之前，公司已严重依赖实控人罗氏家族“输血”。2021-2022年间，罗氏家族通过认购两次定增，合计向公司“输血”95亿元。
这笔巨额资金大部分来源于罗氏家族所持股票的质押融资，截至目前，罗氏家族仍有近半数的持股处于质押状态。
2025年7月，罗氏家族又在频繁地质押与解质押，当月上市公司发布的10则公告里，涉及质押事项的占比高达四成。
（注：合盛硅业2025年7月公告，来源：Choice终端）
依赖实控人一味地“输血”兜底、为上市公司买单终究不是长久之计，合盛硅业在800亿豪赌后留下的“千疮百孔”实在难以自愈。
而近期，政府层面对光伏行业也有大动作。自七月以来，中央财经委会议及工信部专项座谈会的召开，将光伏“反内卷”这一议题提升到了前所未有的高度，产业链价格端的变化开始显现。
其中，多晶硅是率先被整治的环节，7家硅料龙头企业组成了“收储联盟”，计划于9月份完成中小产能并购协议，加速去产能。
另外据东方希望透露，有国家权威机构核查多晶硅企业不得以低于成本价出货，行业整改正在路上。
这对于合盛硅业来说无疑是个好消息，面对行业大洗牌，公司能否借势而上？
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